恒瑞盈 “黑马”失速，今世缘阵痛：一场区域酒企的压力测试才刚开场

　　‘一城一酒’“黑马”失速，今世缘阵痛：一场区域酒企的压力测试才刚开场

　　华夏时报

　　本报（chinatimes.net.cn）记者黄兴利北京报道

　　曾以高成长性被视为白酒板块黑马、业绩一路高歌的今世缘（603369.SH），在此轮行业深度调整中也未能独善其身。8月25日晚间披露的半年报显示：其营收与净利润双双承压下滑，而被视作业绩“蓄水池”的合同负债更是骤降，折射出行业低迷周期下区域酒企面临的重重压力。

　　纵然这个夏天，今世缘凭借赞助“苏超”加大了品牌曝光度，但暂时并未能给业绩注入实质利好。当前白酒深度调整仍未落幕，最艰难的挑战或许还在前方。在被问及行业何时迎来实质性转机时，今世缘方面于近期投资者交流纪要中坦言：“预计行业实质性好转可能在2026年下半年出现。2025年四季度环比降幅或可改善，尽管去年同期基数较低，同比能否持平仍难预判。”

　　业绩骤降，高端承压

　　最新披露的半年报显示，今年上半年，今世缘实现营业收入69.50亿元，同比下滑4.84%；归属于上市公司股东的净利润为22.29亿元，同比减少9.46%。值得注意的是，这是自2020年以来其半年度业绩首次出现明显降速。

　　回溯今世缘的发展历程，自2014年7月3日在上海证券交易所上市，成为登陆A股市场的第15家酒类企业以来，其发展态势一度迅猛。2015年—2019年间，其营业收入由24.25亿元一路飙升至48.74亿元，并在2020年营收首次突破50亿大关。

　　2021年—2023年间，今世缘每年维持超20%的业绩增幅，并于2023年成功突破百亿元大关。即使在行业整体承压的2024年，今世缘仍实现115.46亿元的营业收入，同比增长14.3%。然而，进入2025年，白酒市场风云突变，今世缘业绩增长的步伐戛然而止。

　　尤其是今年二季度，今世缘单季营收18.52亿元，同比下降近30%；净利润5.85亿元，同比减少约37%。政策层面上，5月18日，新修订后的《党政机关厉行节约反对浪费条例》正式印发，其中明确“工作餐不得提供高档菜肴，不得提供香烟，不上酒。”这对以商务消费为主的高端白酒需求产生直接冲击。

　　从产品结构角度剖析，今年上半年，今世缘毛利率超80%的特A+类产品（出厂价300元以上）营收达43.11亿元，占总营收62%，但同比7.37%的降幅成为拖累整体业绩的关键因素。在特A+类以下的价格带中，仅特A类（出厂价100-300元）产品同比增长0.74%，该类别22.32亿元的营收占总营收比为32%，远不足以填补高端产品下滑带来的缺口。

　　谈及政策对公司不同价格带产品的影响，今世缘方面在8月初披露的投资者来访接待信息中也提及，五月下旬以来，消费环境有了较大变化。高端产品扫码率降幅较大，价格带越高受影响越显著。具体而言：“四开”及以上产品（尤其是V系）受影响最大，且环比持续下降，但同比影响小于环比，“对开”“单开”及“淡雅”系列受影响较小，甚至保持一定增长。

　　从今世缘上半年成绩单来看，不仅反映出白酒消费市场的结构性变革，更凸显了区域酒企在行业变局中推进高端化面临的复杂局面。白酒行业分析师蔡学飞8月26日对《华夏时报》记者分析指出，在2025年白酒行业深度调整的背景下，今世缘面临营收利润双降的核心挑战，其根源除了整个社会消费疲软叠加行业周期影响，以及限酒令等政策性限制之外，也在于其过度依赖V系、四开等次高端产品的省内市场受商务消费萎缩冲击，而省外市场尚在培育期，占比较小，贡献率不足，扩张尚未形成规模支撑。

　　省内失速，省外难撑

　　今世缘过度依赖省内市场的结构性问题，在2025年上半年成绩单中被进一步放大。

　　从市场布局来看，2015-2018年间，今世缘省外收入占比始终维持在5%-6%；到今年上半年，这一比例升至9.03%。值得关注的是，今年上半年其呈现“省内失速、省外微增”的分化态势：贡献超九成营收的省内市场同比下滑6.07%，“大本营”防守压力已然显现；尽管省外市场同比增长4.78%，但由于占比不足一成，其增量尚不足以支撑整体业绩增长。

　　江苏作为白酒消费大省，2024年白酒销售额近620亿元，是全国少数超过600亿规模的省份市场。目前这一庞大市场正演变为竞争最激烈的战场——尤其在洋河加速省内回防的背景下，更是通过推出第七代海之蓝、光瓶酒等产品强势切入大众价格带，进一步激化了本土品牌之间的份额争夺。

　　面对内卷的省内市场和难啃的省外市场，今世缘的破局之路需要双线作战，当被问及公司是否会重新评估省内与省外市场的资源分配，今世缘方面8月26日对《华夏时报》记者表示，经过多年的努力，公司省外市场已取得积极成效，省外市场营收进入稳定快速增长阶段。

　　按照今世缘方面说法，下半年将坚持“省内精耕攀顶、省外攻城拔寨”的策略，在省内市场，巩固四开、对开价格带优势地位，明确表示要“进一步增加淡雅、单开的势能”——显示出公司对大众产品的重视程度。与此同时，今世缘方面称，“积极稳妥地推进国缘V系、今世缘和高沟主导产品市场占有率的提升”——将主打大众消费的“高沟”品牌与定位高端的“V系”并列提升，进一步印证了加码大众价格带的意图。对于省外市场，今世缘方面则表示，坚持聚焦重点区域、重点产品、重点客群和重点渠道，在行业困难时期实现市场覆盖面和占有率的提升。

　　对于今世缘如何破局，蔡学飞也着重提及了大众价格带布局。“一方面要继续优化产品结构，提前在省外投放中端产品系列，抢占100-300元大众价格带，以对冲高端产品下滑压力；同时聚焦升学宴等民间场景激活V系列、K系列，大力推广高沟子品牌，完善产品矩阵，实现不同价格带占位，积极稳价去库存。”他同时指出，其次在继续省内深化“乡镇联营体”模式同时，精耕苏北等薄弱市场，省外实施“四级市场”体系，集中资源打造浙江、山东、安徽等样板市场，提升省外销量与占比。

　　在运营效率提升层面，蔡学飞对记者补充道：“可以通过轻资产改造烟酒店为前置仓优化库存周转，降低经销商业绩压货压力，并借力智能化车间投产及集采降本，提升经营效率，提高整体产品竞争力。”与此同时，他对记者强调：“要利用江苏区域经济发达特点，积极布局电商渠道，发力即时零售、直播等新渠道，开辟新的市场增量。”

　　“蓄水池”水位下降

　　随着今世缘“失速”成为市场关注焦点，上半年合同负债大幅下降，进一步触发这一担忧。据半年报数据，今世缘的合同负债从2024年期末的15.92亿元锐减至5.99亿元，降幅高达62.35%。对于该数据，今世缘方面在财报中称主要系季节性因素导致预收款项的减少。

　　合同负债在一定程度上反映了经销商对白酒市场的预期。对于该数据，今世缘方面对《华夏时报》记者表示，2025年上半年末，公司合同负债6亿元，同比减少4.44%，在当前整体白酒消费需求减弱的大环境下，已属行业较好水平，环比下降幅度较大，主要是季节性因素引起的，符合行业规律。

　　在白酒行业集体承压背景下，合同负债下滑并非今世缘独有。“合同负债被誉为酒企的蓄水池，其数据深刻体现了酒企的发展态势和厂商竞争地位，”蔡学飞对本报记者表示，今世缘上半年合同负债锐减的核心原因是企业对于内外部竞争环境的调整。

　　在蔡学飞看来，一方面这是今世缘面临行业调整与竞争加剧，缓解厂商矛盾，梳理市场结构的无奈之举，说明今世缘经过多轮发展，目前市场承压较大，同时也可能看作为缓解经销商库存压力及高端产品动销疲软，今世缘主动放宽预收款政策，不再依赖传统压货模式，虽短期削弱业绩弹性，但实质是蓄水池功能从“预收款囤货”向“动销驱动”的战略转型，这为今世缘产品价格体系稳定与下阶段的省内精耕与省外扩张奠定了一定的基础。

　　对于合同负债下滑是否在不同价格带产品中存在差异，今世缘方面回复本报记者称，公司销售主要是先款后货模式，披露的合同负债金额为已收款待发货金额，不区分产品系列。但该公司同时坦言：“受特定政策因素影响，商务和礼品市场变化较大，中高端产品动销波动相对明显，大众端产品相对稳定，但整体仍符合公司预期。”

　　随着下半年进入白酒传统消费旺季，对于公司是否会对经销商有具体的扶持政策，今世缘方面回复称，下半年，公司将采取多重措施，强化客户开发，推动终端动销，优化定向帮扶政策，减轻经销商库存和资金压力。